中国房地产金融制度创新研究:基于REITs理论的探讨-第28部分
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茫史康夭鹨丫脊刈⒉⒋罅客蹲视谀诘赜胖饰镆怠Ｕ馐沟梦夜⒄筊EITs的任务显得日益紧迫。我国发展REITs还存在许多的瓶颈和障碍，有一些亟待解决的问题，需要采取相应的对策以促进我国REITs的发展。
一、房地产信托快速发展
房地产信托不是真正意义上的房地产投资信托基金，由于其具备一些REITs的特征，但又受到发行数量不能超过200份和不能异地销售的限制，因此可以称为准REITs。目前我国的房地产信托得到了快速的发展。
2003年央行121号文件出台后，房地产信托一度成为开发商解决资金问题的新渠道；同时，开发商对信托的追捧也令经历了第5次整顿的信托业看到了绝佳的发展机遇。于是，在一年多的时间里，数量众多的房地产信托计划被推出。据有关统计数据显示，2003年第二季度，全国有30家信托公司发行了54个集合资金信托品种，其中房地产信托项目16个；第三季度3家信托公司发行了51个信托品种，其中房地产信托项目11个；第四季度共有34家信托公司发行了87个集合信托品种，房地产信托的数量已经成为各大信托计划之首，37个房地产信托产品共募集资金35亿元。2004年第一季度，房地产信托项目有29个，共募集32。41亿元，其资金比重达到49。7％，同时，又有50多家信托公司重新注册登记。房地产信托的快速发展之势被业内称为“井喷”。
二、香港开放REITs对内地的影响
2005年6月，香港证监会正式发布了《房地产信托投资基金守则》修订的相关总结，撤销了香港房地产投资信托基金投资海外房地产的限制，房地产基金可以投资于全球各地的房地产，此举对于内地房地产行业来说，将是借用海外资本发展房地产业的绝佳机遇，在目前内地法律政策不完善、建立REITs条件不成熟的背景下，香港放宽投资海外房地产限制，让香港房地产投资信托基金可以投资海外房地产项目，实际上意味着允许内地房地产商可以按照《香港房地产信托投资基金守则》成立房地产投资信托基金，然后注入其在内地的商业地产项目在港上市。从而可以缓解内地房地产企业在中央收缩“银根”以后造成的融资困难问题，为内地房地产企业提供了一种新的融资渠道。而且以内地房地产项目为标的的房地产投资信托基金在港上市，要接受香港证监会的监管审查，可以进一步规范内地房地产市场的发展［94］。
香港开放RElTs对内地房地产市场有积极的促进作用。香港证监会在2005年修订《房地产信托投资基金守则》，主要是撤销了REITs投资海外物业的限制，而且还把REITs最高负债比例由30％提升到45％，这两个政策其实也为内地房地产商提供了一个融资和套现的渠道。REITs作为一种房地产金融创新的工具对投资者的吸引力，再加上香港证券市场严格的监管与审查无疑会对内地房地产市场的规范起到巨大的推动作用。
第一，市场对REITs的期待程度非常高，在资本市场上REITs有较强的吸引力，REITs可以为内地的房地产企业开辟一种全新而稳定的融资渠道。从最近在新加坡上市的几个REITs来看都得到了投资者的积极认购，最低认购达到发行量的5倍。2004年年底，香港房地产投资机构领汇基金上市，当时市场认购非常热烈，认购率超过125％。REITs之所以受到市场的如此欢迎主要是因为其收益来源是房产租金和基本增值，而且有专业的基金经理会让REITs收益能力提升，增加它的价值，因此回报率比较稳定；其次REITs可以在证券交易所上市，因而流动性比较强。另外REITs的投资组合都是一些成熟的房地产项目，能有效地分散投资组合风险。
第二，REITs为内地房地产企业不仅开辟了一条全新而稳定的融资渠道，而且可以降低房地产企业的整体融资成本，节约财务费用，在不提高公司资产负债率的情况下优化公司资本结构，分散房地产企业经营风险，有利于公司的持续发展。目前我国房地产商的资金70％来源于商业银行贷款，过高的资产负债率既增加了银行系统的风险，同时也使得房地产商背负了沉重的财务负担，并且非常容易受到国家宏观调控和金融政策变动的影响。内地房地产企业利用REITs在港上市不仅可以减少利息支出、减轻财务负担，而且可以通过对房地产项目的细分有效地分散各种系统性和非系统性风险。
第三，REITs作为一个房地产金融创新的工具，可以减少房地产市场上的市场投机。REITs在内地是一个全新的经营模式，它的出现可以让目前单纯的房地产开发模式拓展为一个长期融资的模式，以获取稳定的资金收入和REITs的管理费。这可以增强国内房地产发展商的实力，让国内房地产发展公司从以往比较单纯的开发公司变成全面的房地产投资及开发公司，让开发商从以往赚短期收入变成长远稳定的收入。而且REITs本身是一个长期投资的模式，并非处理不良资产或者是劣质资产的变身捷径，只有通过一些成熟的房地产项目才能获取稳定的租金收益和基本增值；不具备那种稳定收入的房地产项目比如说烂尾楼或者是在建的工程不能作为REITs的项目。
第四，内地房地产企业通过REITs在港上市，可以引进更多的有经验的投资者，在缓解融资压力的同时可以有效地提高企业的经营绩效。
第五，内地REITs在港上市后要根据香港证监会要求适时公告投资收益情况，这样有利于提高房地产企业的透明度；同时信托公司、会计师事务所、律师事务所、房地产评估机构等也要参与对项目的监督与管理，这也有利于提高房地产企业的运行效率，增强投资者信心。
第六，内地房地产商按照《香港房地产信托投资基金守则》成立REITs注入其在内地的商业地产项目并在港上市，将有助于我国积极地探索建立内地的REITs。目前本土化REITs的建立还存在一些瓶颈问题需要解决，诸如监管、专业的管理人才、税收等方面。通过内地房地产企业以REITs在港上市，可以学习借鉴香港一系列监管审查措施，完善内地的法律法规体系，培养具有实际金融操作能力的房地产专业管理人才，为内地REITs的建立奠定基础。
三、内地首只房地产投资信托基金——越秀REITs
2005年12月21日，内地第一只房地产投资信托基金——广州越秀房地产投资信托基金（0405。HK）正式在香港联交所上市开售。越秀房地产信托基金是从越秀投资分拆出来的一只，后者于1992年在香港上市。越秀投资的控股股东越秀企业（集团）是广州市人民政府在香港的窗口公司，业务范围涵盖房地产开发、收费公路、造纸和水泥生产。旗下以收费公路为主营业务的越秀交通也于1997年在香港上市。越秀投资2001年在香港和内地拥有的房地产面积分别只有14万平方米和55万平方米。2002年，越秀投资购入总值85．3亿港元的资产，持有的物业面积突增至895万平方米，越秀投资跃升为广州最大的地产商［95］。
此次，进入房地产信托计划的资产包括城建大厦、白马大厦、财富广场及维多利广场的部分物业，分别称为“××单位”。这四宗物业的所有权分别归属于柏达、金峰、福达和京奥这四家在英属处女群岛注册的公司，而越秀投资通过其全资子公司GCCD握有这四家公司的所有已发行股票。
四宗物业的总建筑面积约为16万平方米、估值总额40。05亿港元，截至2005年9月出租率分别为100％、77％、91％及100％。白马商贸大厦为越秀REITs主要租金收入来源，2005上半年白马大厦租金占越秀REITs总租金收入约71。1％，美中不足的是租金收入波动较大。
基金上市方案确定后，越秀投资将四家BVI公司的所有已发行股票打包卖给在香港注册的Holdco（现更名为KingProfit Holdings Ltd．），代价不少于36亿港元（以现金加基金单位支付）。同时，越秀投资以Holdco的资产设立一个信托基金，由汇丰机构信托服务（亚洲）为信托人，由越秀的关联子公司——越秀房地信托管理作为管理人。最后，信托基金申请在香港主板向公众发售5。83亿个基金单位，所得款项将支付给越秀投资作为Holdco资产的部分对价。
越秀招股章程宣布2006—2008年派息比率为每年100％，其后每年90％，每年派息两次。预计2006年度纯利不少于2。01亿港元，投资者收益率达6。54％—7。05％。集资所得资金用作偿还贷款，及于未来5年内可优先收购大股东越秀投资旗下四项商贸物业，包括2006年落成的越秀新都会广场、维多利广场裙楼上盖的两幢办公楼、亚太世纪广场及珠江新城双塔之西塔（号称中国第二高楼，预算60亿港元，2009年竣工），楼面面积总共80万平方米。上市后越秀REITs的债务有1。65亿美元（约12。87亿港元），负债比率为32％，低于规则所定45％的上限。
作为内地首只在港上市的房地产信托基金，越秀可谓红极一时。原计划发行5．83亿个基金单位，其中6000万个基金单位在香港，其余为国际配售。据2005年12月20日公告，在香港和国际资本市场分别获得496倍和74倍的超额认购，仅在香港冻结资金就达920亿港元。
为吸引投资者，越秀开出的年息回报率高达7％，高于领汇REITs 6％—6。37％的收益率，更比泓富REITs的5。3％高出一截。考虑到人民币进一步升值的因素，越秀REITs可以说给了香港投资人相当大的“实惠”。
四、国际房地产基金在中国迅速扩张
中国经济的快速发展，使得国际房地产基金或投资公司以各种方式投资国内不动产。特别是在京沪两地，或投资参与前期开发，或整体收购成熟物业。2005年8月15日，央行公布的《2004中国房地产金融报告》显示，境外资金通过多种渠道进入上海、北京等热点区域房地产市场。2004年全国房地产开发利用外资228。2亿元，同比增长34。2％，占到开发资金来源的1。3％［96］。
戴德梁行的研究表明，有62％的机构投资者希望在2006年及2007年投资于中国市场。中国市场在亚太地区8个国家和地区中再次蝉联第一。中国房地产投资市场在整体物业的市场价值、可投资物业的规模、已投资物业占可投资物业的比重，以及自住的比例和投资活跃程度各个方面都存在巨大发展空间，增长潜力将高达4700亿至6837亿美元；预计未来两三年内将有超过120亿元的国际房地产基金进入国内市场。
2004年起，国内商业地产的巨大发展潜力使得越来越多的国际房地产基金在国内“攻城略地”，连续不断收购各类高档写字楼、酒店式公寓等。据不完全统计，从2004年至今，国际房地产基金在上海、北京两地收购的总面积达60多万平方米，收购金额超过12亿美元，见表8。1、表8。2。
表8。1 国际房地产基金收购上海不动产案例
资料来源：枫丹国际资料整理。
表8。2 国际房地产基金收购北京不动产案例
资料来源：枫丹国际资料整理。
五、亟待解决的问题
REITs作为有效的投资手段可以活跃和刺激金融市场，作为融资手段又可以推动房地产业的发展
